1 碳減排與碳交易

碳達(dá)峰、碳中和是黨中央經(jīng)過深思 熟慮作出的重大戰(zhàn)略決策，事關(guān)中華民族永續(xù)發(fā)展和構(gòu)建人類命運(yùn)共同體。碳達(dá)峰、碳中和將深刻改變能源部門、重工業(yè)部門的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。碳交易是助力碳減 排，實(shí)現(xiàn)碳中和的重要手段。碳市場建設(shè)將是未來較長時(shí)期內(nèi)的重點(diǎn)工作。

1.1 全球碳交易系統(tǒng)

全球碳交易系統(tǒng)為減少溫室氣體的排放提供了有效幫助。參與全球碳交易系統(tǒng)的國 家自 2005 年以來在不斷增多，截止 2020 年共有 21 個(gè)碳交易系統(tǒng)，覆蓋了 29 個(gè)司法管 轄范圍。全球約有六分之一的人生活在全球碳交易系統(tǒng)下。

全球有 9%的溫室氣體已經(jīng)被 ETS 系統(tǒng)覆蓋。自 2008 年以來， 來自區(qū)域溫室氣體倡議（RGGI）區(qū)域發(fā)電廠的二氧化碳排放量減少了 47%。到 2021 年，預(yù)測碳交易系統(tǒng)將覆蓋 全球 14%的溫室氣體。

1.2 歐盟碳排放交易體系

歐盟排放交易體系運(yùn)行于所有歐盟成員國以及冰島、列支敦士登和挪威，限制上述國家電力部門和制造業(yè)大約 1 萬個(gè)設(shè)施的排放，以及在這些國家間運(yùn)營的航空公司的排放，共涵蓋約 40%的歐盟溫室 氣體排放。

歐盟排放交易體系涵蓋的設(shè)施所排放的一些溫室氣體排放總量設(shè)有一個(gè)上限。每個(gè)配額擁有 1 噸二氧化碳或相當(dāng)數(shù)量的 兩種更具破壞性的溫室氣體的排放權(quán)。目前，固定設(shè)施的排放上限逐年減少，交易體系下覆蓋的各類設(shè)施在 2005 年至 2019 年間減少了約 35%的排 放量。

1.3 我國碳排放交易體系

我國 2011 年開始在 7 個(gè)省市開展了地方碳交易試點(diǎn)，包括北京、天津、上海、重 慶、廣東、湖北、深圳。2013 年 6 月 18 日，國內(nèi)首個(gè)碳排放權(quán)交易平臺(tái)在深圳啟動(dòng)， 標(biāo)志著中國碳交易市場建設(shè)邁出了關(guān)鍵性一步。截止 2020 年末，我國 8 個(gè)區(qū)域碳市場 配額現(xiàn)貨累計(jì)成交量為 4.55 億噸，金額超過 104 億元。

（1）核算與配額

碳交易的基礎(chǔ)是確定一個(gè)碳的排放總量，即核算；然后確定一些額度，把這些額度 分配給各個(gè)重點(diǎn)的排放企業(yè)或者排放單位，即配額。各個(gè)單位之間、各個(gè)行業(yè)之間減排 成本差距越大，交易的積極性就越高。

同國外碳交易市場相類似，我國開展的碳交易市場試點(diǎn)也分為兩部分，即強(qiáng)制性的 配額交易及以自愿性的中國核證自愿減排量(CCER)交易，其中以配額交易為主，同時(shí)七 省市試點(diǎn)在履約時(shí)均允許排控企業(yè)使用一定比例的 CCER。

碳排放配額是政府分配給控排企業(yè)指定時(shí)期內(nèi)的碳排放額度，1 單位配額相當(dāng)于 1 噸二氧化碳當(dāng)量。國家發(fā)改委制定國家配額分配方案，省發(fā)改委制定行政區(qū)域內(nèi)分配指 標(biāo)，報(bào)國家發(fā)改委確定后實(shí)施。確定方式分為基準(zhǔn)線法和歷史排放法。

（2）運(yùn)行狀態(tài)

2020 年試點(diǎn)碳市場受新冠疫情等因素影響，成交量相比 2019 年有所降低，但平均 成交價(jià)格大幅升高。8 個(gè)試點(diǎn)城市 2020 年累計(jì)成交量約 5740.37 萬噸二氧化碳當(dāng)量，同 比減少 18.45%，但由于碳價(jià)提高，累計(jì)成交額達(dá) 15.77 億元人民幣，同比增加 0.50%。

2021 年我國碳交易市場成交量或?qū)⑦_(dá)到 2.5 億噸，為 2020 年各個(gè)試點(diǎn)交易所交易 總量的 3 倍，成交金額將達(dá) 60 億元。隨著《管理辦法》的出臺(tái)實(shí)施，未來我國碳市場 覆蓋范圍將逐步擴(kuò)大，最終覆蓋發(fā)電、石化、化工、建材、鋼鐵、有色金屬、造紙和國 內(nèi)民用航空等高排放行業(yè)。

（3）強(qiáng)制性與額外性

碳排放交易主要是配額交易和自愿減排量交易。碳排放配額交易是最主要的方式，具有強(qiáng)制性，也將是最先上線交易的。CCER 具有自愿性和額外性原則。自愿性是相比于配額市場的強(qiáng)制性而言，相關(guān)企業(yè)可以自愿選擇是否參與碳交易；額外性則是指 CCER 項(xiàng)目活動(dòng)所產(chǎn)生的減排量相對(duì)于基準(zhǔn)線是額外的，即這種項(xiàng)目活動(dòng)在沒有 外來的 CCER 支持下，難以正常運(yùn)行，比如存在財(cái)務(wù)、技術(shù)、融資等方面的阻礙，另一 方面如果該項(xiàng)目在沒有 CCER 的情況下能夠正常運(yùn)行，則無減排量的額外性可言。

1.4 全國碳排放權(quán)交易市場加速建設(shè)

全國碳排放權(quán)交易市場正在加速推進(jìn)。生態(tài)環(huán)境部以部門規(guī)章形式出臺(tái)《碳排放權(quán) 交易管理辦法（試行）》，規(guī)定了各級(jí)生態(tài)環(huán)境主管部門和市場參與主體的責(zé)任、權(quán)利和 義務(wù)，以及全國碳市場運(yùn)行的關(guān)鍵環(huán)節(jié)和工作要求。印發(fā)了《2019-2020 年全國碳排放 權(quán)交易配額總量設(shè)定與分配實(shí)施方案（發(fā)電行業(yè)）》，公布包括發(fā)電企業(yè)和自備電廠在內(nèi) 的重點(diǎn)排放單位名單，正式啟動(dòng)全國碳市場第一個(gè)履約周期。全國碳市場覆蓋排放量超 過 40 億噸，將成為全球覆蓋溫室氣體排放量規(guī)模最大的碳市場。

1.5 智慧環(huán)保賦能碳中和

數(shù)字化已經(jīng)滲透到環(huán)保產(chǎn)業(yè)鏈的各個(gè)環(huán)節(jié)，智慧水廠、智慧大氣、智慧環(huán)衛(wèi)、智慧 監(jiān)控，物聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)。信息化提升了環(huán)保行業(yè)的運(yùn)營效率和盈利能力，細(xì)分環(huán)節(jié)的應(yīng)用構(gòu) 建起智慧環(huán)保的生態(tài)體系。部分環(huán)保公司已經(jīng)在向著全產(chǎn)業(yè)鏈信息化整合的道路前進(jìn)。 在信息化的征途中，科技公司是新進(jìn)入者或潛在進(jìn)入者，智慧環(huán)保是科技公司構(gòu)建智慧 城市理念的一部分?！敖稻S”競爭可能改變城市信息化、環(huán)保信息化的業(yè)態(tài)，城市運(yùn)營 的主導(dǎo)力量也存在變化的可能性。

智慧環(huán)保業(yè)務(wù)以數(shù)據(jù)運(yùn)營服務(wù)為核心，建立整套從數(shù)據(jù)采集、數(shù)據(jù)分析到數(shù)據(jù)應(yīng)用 的能力，為客戶提供從發(fā)現(xiàn)問題、分析問題到解決問題的全方位服務(wù)。

2 固廢減量化

2.1 垃圾焚燒發(fā)電解決城市固廢處置痛點(diǎn)

無害化、減量化是城市固廢處理的最大訴求。垃圾焚燒發(fā)電解決了城市固廢處理的 重要痛點(diǎn)，是產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向。

根據(jù)《“十三五”全國城鎮(zhèn)生活垃圾無害化處理設(shè)施建設(shè)規(guī)劃》，到 2020 年底，具備條件的直轄市、計(jì)劃單列市和省會(huì)城市要實(shí)現(xiàn)原生垃圾“零填埋”，全國城鎮(zhèn)生活垃 圾焚燒處理設(shè)施能力占無害化處理總能力的 50%以上，其中東部地區(qū)達(dá)到 60%以上。垃 圾焚燒工程不僅在規(guī)模上得到了增長，同時(shí)在焚燒技術(shù)、煙氣凈化系統(tǒng)和市場經(jīng)濟(jì)模式 上也發(fā)生了深刻變化，以逐漸適應(yīng)我國垃圾特點(diǎn)和社會(huì)需求。隨著垃圾分類的推進(jìn)，我 國垃圾處理格局也將逐步從能量回收型向資源回收型轉(zhuǎn)變。

在政策支持和實(shí)際需求雙輪驅(qū)動(dòng)下，我國垃圾焚燒發(fā)電規(guī)?？焖侔l(fā)展，垃圾焚燒量 從2010年的2317萬噸發(fā)展到2019年的12174萬噸。垃圾焚燒量占無害化處理總量的比例從2010年的 19%發(fā)展到2019年的51%。

2.2 垃圾焚燒發(fā)電商業(yè)邏輯清晰

2.2.1 技術(shù)路徑成熟

垃圾焚燒處理技術(shù)是利用垃圾中的可燃組份燃燒，進(jìn)行垃圾減容的成熟技術(shù)。垃圾 焚燒發(fā)電的工藝流程主要由垃圾儲(chǔ)存、垃圾焚燒、余熱發(fā)電、煙氣處理、廢水處理、飛 灰處理六大部分組成。

2.2.2 盈利模型清晰

1. 收入端

運(yùn)營收入包括售電收入和垃圾處理費(fèi)收入。

（1）售電收入：利用垃圾焚燒產(chǎn)生熱能進(jìn)行發(fā)電，替代以火力發(fā)電為主的電網(wǎng)同等電量，電網(wǎng)企業(yè)和國家可再生能源基金會(huì)支付一定的售電收入。

（2）垃圾處理費(fèi)：生活垃圾處理費(fèi)收入是地方政府根據(jù)垃圾處理量支付的處理費(fèi) 用，不同省份地區(qū)的噸垃圾處理費(fèi)差異較大。

2. 成本端

（1） 剛性成本

項(xiàng)目剛性成本一般包括折舊、人工成本和設(shè)備維修費(fèi)。

折舊：與項(xiàng)目投資金額相關(guān)。

人工成本：主要指為生產(chǎn)及管理人員支付的工資、福利費(fèi)、社保及公積金、工會(huì)經(jīng) 費(fèi)及職工教育經(jīng)費(fèi)等；以我國平均單廠處理規(guī)模 1000 t/d 為例，員工數(shù)為 100 人左右， 工人工資 10 萬元/年，共計(jì) 1000 萬元/年。

設(shè)備維修費(fèi)：維修費(fèi)主要是對(duì)建筑物、設(shè)備設(shè)施等進(jìn)行日常維護(hù)及定期大修理發(fā)生 的費(fèi)用，主要包括維修用備品備件及維修勞務(wù)費(fèi)，假設(shè)按占總投資額的百分比 3%計(jì)算。

（2） 變動(dòng)成本

變動(dòng)成本一般包括輔助燃料消耗、對(duì)焚燒產(chǎn)生的“氣、固、水”三廢的處理費(fèi)用。

外購燃料動(dòng)力費(fèi)：焚燒爐啟爐期間以及為提高垃圾焚燒熱值需耗用外購天然氣或煤、 柴油汽油等燃料。

環(huán)保物耗：焚燒項(xiàng)目以無害化處理生活垃圾為主要目的，在運(yùn)營過程中為了使煙氣 處理達(dá)到國家環(huán)保排放標(biāo)準(zhǔn)，需耗用大量的氫氧化鈣、氨水、活性炭等。此外，生產(chǎn)過 程中需耗用外購水資源。

飛灰：指焚燒處理后，形成的飛灰外運(yùn)至安全填埋場的處理費(fèi)用，包括飛灰運(yùn)輸費(fèi) 等。對(duì)于焚燒產(chǎn)生的灰渣，1t 生活垃圾約產(chǎn)生 200-250kg 爐渣，常用于初級(jí)建材，沒有 進(jìn)入填埋場的處理費(fèi)，只有運(yùn)輸費(fèi)用，成本可忽略不計(jì)。

滲濾液處理：指堆放在貯坑內(nèi) 3-7 天的垃圾在受到擠壓后排出的自身內(nèi)含水及其酸 性發(fā)酵產(chǎn)生的廢水。此類廢水有機(jī)組成復(fù)雜，含大量的多環(huán)芳烴、酚類和苯胺類化合物 等難降解有機(jī)物，且濃度較高，常用生化法和膜處理工藝。

2.3 CCER 對(duì)垃圾焚燒發(fā)電的影響

2.3.1 垃圾焚燒發(fā)電參與 CCER

1.垃圾焚燒發(fā)電可實(shí)現(xiàn)溫室氣體（GHG）減排

生活垃圾焚燒發(fā)電通過以下兩種方式實(shí)現(xiàn)溫室氣體減排：（1）替代填埋方 式處理生活垃圾，避免了垃圾填埋產(chǎn)生以甲烷為主的溫室氣體排放；（2）利用垃圾焚燒 產(chǎn)生熱能進(jìn)行發(fā)電，將替代以火力發(fā)電為主的電網(wǎng)同等的電量，屬于可再生能源發(fā)電項(xiàng) 目。

2. 減排量通過方法學(xué)測算

（1） 基準(zhǔn)線排放量

焚燒發(fā)電項(xiàng)目基準(zhǔn)線排放包括替代垃圾填埋產(chǎn)生的 CH4 排放以及替代火力發(fā)電相 同電量產(chǎn)生的排放，共 2 個(gè)要素。

a.甲烷基準(zhǔn)線排放

溫室氣體減排量核證機(jī)構(gòu)對(duì)垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目核證所采用的方法學(xué)為“多選垃圾處 理方式”，通常假定基準(zhǔn)線排放量的計(jì)算情境為：在垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目實(shí)施之前，服務(wù) 區(qū)對(duì)于生活垃圾的處理方式均為運(yùn)輸至填埋場填埋，且填埋場沒有沼氣收集利用的裝置， 填埋所產(chǎn)氣體直接排放至空氣中。建立焚燒發(fā)電項(xiàng)目后可以取代原有的簡易填埋處理方 式，減少垃圾填埋場甲烷的排放。

b.電網(wǎng)基準(zhǔn)線排放

利用垃圾焚燒產(chǎn)生熱能進(jìn)行發(fā)電，屬于可再生能源發(fā)電項(xiàng)目，將替代以火力發(fā)電為 主的電網(wǎng)同等的電量，從而實(shí)現(xiàn)溫室氣體減排。

（2） 焚燒項(xiàng)目排放量

項(xiàng)目排放包括項(xiàng)目消耗的電量產(chǎn)生的排放、摻燒化石燃料產(chǎn)生排放、垃圾焚燒產(chǎn) 生的溫室氣體 CO2、焚燒產(chǎn)生的 N2O、CH4 氣體和廢水管理產(chǎn)生的排放，共 5 個(gè)要素。

a.電力消耗排放

生活垃圾焚燒發(fā)電停爐或停機(jī)檢修期間需耗用外購電力。焚燒發(fā)電項(xiàng)目從化石燃 料電廠或從電網(wǎng)輸入的電量，結(jié)合項(xiàng)目消耗電量對(duì)應(yīng)的排放因子 (tCO2e / MWh)，可以 計(jì)算出焚燒相關(guān)的電力消耗產(chǎn)生的項(xiàng)目排放量。

b.化石燃料消耗排放

焚燒啟爐期間及焚燒期間為提高垃圾熱值需耗用外購煤、柴油汽油等，燃燒化石 燃料會(huì)產(chǎn)生溫室氣體排放。

c.燃燒產(chǎn)生 CO2 的項(xiàng)目排放

生活垃圾中的紡織品、橡膠、塑料含有一定比例的化石碳，在被焚燒時(shí)會(huì)一定量的 溫室氣體。

d.燃燒產(chǎn)生 N2O、CH4 的項(xiàng)目排放

生活垃圾焚燒過程中會(huì)產(chǎn)生極少量的 N2O、CH4，采用《IPCC 國家溫室氣體排放 清單指南》中的參數(shù)來計(jì)算燃燒產(chǎn)生 N2O、CH4 的項(xiàng)目排放。

e.排放廢水管理產(chǎn)生的排放

若項(xiàng)目產(chǎn)生的排放廢水采用有氧處理方式，則廢水處理產(chǎn)生的項(xiàng)目排放為 0 tCO2e；

若項(xiàng)目經(jīng)厭氧處理或未經(jīng)處理直接排放，則排放廢水管理會(huì)產(chǎn)生一定量的 CH4 排放。

2.3.2 焚燒項(xiàng)目所在的氣候區(qū)顯著影響減排量

1.“甲烷基準(zhǔn)線排放”是造成差異的關(guān)鍵要素

為了明確不同項(xiàng)目的噸垃圾溫室氣體減排量的有差異的原因?qū)厥覛怏w減排量的計(jì)算公式進(jìn)行分解，算出了每個(gè)要素的噸垃圾 CO2 排放當(dāng)量，找出差異最大的關(guān)鍵要素。然后，再進(jìn)一步根據(jù)關(guān)鍵要素的計(jì)算公式，最終確定影響項(xiàng)目減排量的關(guān)鍵變 量?？梢钥吹?，“甲烷基準(zhǔn)線排放”要素在三個(gè)項(xiàng)目中差異最大，其排放量分別為 0.086、 0.1993 和 0.2566 tCO2e / t 垃圾，“龍巖”項(xiàng)目約為“大連”項(xiàng)目的 3 倍。

2.焚燒項(xiàng)目所在的氣候區(qū)會(huì)顯著影響“甲烷基準(zhǔn)線排放”

為確定影響“甲烷基準(zhǔn)線排放”的關(guān)鍵變量，進(jìn)一步通過“甲烷基準(zhǔn)線排放”的計(jì)算公式列出了所有可能影響其差異的變量，并把三個(gè)項(xiàng)目的變量值用表格的形式展示出來，來進(jìn)行對(duì)比分析。所有變量值中有差異的為垃圾的降解速率 kj，尤其是食物垃圾的降解速率差異最大，分別為 0.06，0.185 和 0.4，龍巖地區(qū)的食物 垃圾降解速率高達(dá)大連的 6 倍。

按照方法學(xué)“多選垃圾處理方式”中的說明，在計(jì)算填埋場產(chǎn)甲烷的基準(zhǔn)線排放時(shí)， 由于不同地區(qū)的溫度和濕度差異，會(huì)影響到填埋場微生物的活性，進(jìn)而對(duì)生活垃圾的降 解速率產(chǎn)生顯著差異。

因此按照“多選垃圾處理方式”中的方法，在計(jì)算“甲烷基準(zhǔn) 排放”時(shí)，需要根據(jù)不同地區(qū)的溫度濕度差異來選取不同的降解速率值，這會(huì)使我們計(jì) 算的噸垃圾溫室氣體減排值在不同地區(qū)有顯著差異（三地分別為 0.0860，0.1993，0.2566 tCO2e / t 垃圾）。

3.相同焚燒項(xiàng)目在我國南北方地區(qū)的減排量核證將會(huì)有顯著不同

假設(shè)有兩個(gè)焚燒發(fā)電項(xiàng)目，在設(shè)備主要技術(shù)參數(shù)（焚燒鍋爐、汽輪機(jī)和發(fā)電機(jī)）、 處理的垃圾量、生活垃圾的組成等理化性質(zhì)均完全相同的情況下，在核證機(jī)構(gòu)采用完全 相同的方法學(xué)對(duì)這兩個(gè)焚燒項(xiàng)目的溫室氣體減排量進(jìn)行核證時(shí)，在我國南方溫度、濕度 高的地區(qū)的焚燒項(xiàng)目，其核證的溫室氣體減排量要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于我國北方的寒冷干燥地區(qū)減排量。

2.3.3 CCER 對(duì)垃圾焚燒發(fā)電的盈利貢獻(xiàn)

關(guān)鍵假設(shè)：

（1）噸垃圾碳減排量行業(yè)均值為 0.25 噸，噸垃圾發(fā)電上網(wǎng)電量 300kwh。

（2）原煤電全國平均標(biāo)桿電價(jià) 0.4 元/kwh，補(bǔ)貼后的垃圾發(fā)電電價(jià) 0.65 元/kwh。

計(jì)算得到，CCER 交易價(jià)格為 80 元/噸 CO2 時(shí)，售電收入可增加 0.05 元/kwh，收入 增厚可達(dá) 7.7%。

在焚燒發(fā)電的全生命周期小時(shí)數(shù)內(nèi)，焚燒發(fā)電廠仍享受國家發(fā)電補(bǔ)貼，垃圾發(fā)電電 價(jià) 0.65 元/kwh，再加上 CCER 的交易收入，焚燒發(fā)電總的售電收入會(huì)呈增加趨勢。

在焚燒發(fā)電的全生命周期小時(shí)數(shù)之外，焚燒發(fā)電廠不享受國家發(fā)電補(bǔ)貼，售電收入為煤電全國平均標(biāo)桿電價(jià) 0.4 元/kwh，為了能同樣達(dá)到含發(fā)電補(bǔ)貼時(shí)的“0.65 元/kwh+70 元/噸垃圾”總收入，如果垃圾處理費(fèi)保持不變?yōu)?70 元/噸垃圾，CCER 交易價(jià)格需高達(dá) 300 元/噸 CO2 才能達(dá)到與 0.65 元/kwh 補(bǔ)貼相同的營收水平，未來市場的 CCER 交易價(jià) 格顯然不會(huì)如此高的?；蛘呤巧险{(diào)垃圾處理費(fèi)至 130 元/噸垃圾，CCER 交易價(jià)格為 60 元/噸 CO2 也同樣可以達(dá)到與 0.65 元/kwh 補(bǔ)貼相同的營收水平。

3 危廢資源化

3.1 危廢處置

目前我國危廢處理方式主要包括無害化處置及資源化利用兩種。無害化處置指通過 物理、化學(xué)等方法，減少或消除危廢中危害成分，達(dá)到環(huán)保規(guī)定要求的處理方式；資源 化利用是指針對(duì)回收利用價(jià)值較高的危險(xiǎn)廢物，在無害化處置同時(shí)，可進(jìn)一步通過相關(guān) 工藝方法回收其中有用的物質(zhì)與能源，將危廢“變廢為寶”，實(shí)現(xiàn)危廢的資源化利用。 目前危廢資源化項(xiàng)目主要以危險(xiǎn)廢物中有色金屬的資源化為主，如金屬冶煉廠、電子電 路廠產(chǎn)出的危險(xiǎn)廢物中通常富含有色金屬資源，處置利用企業(yè)在無害化的同時(shí)可以提煉、富集其中有色金屬資源，從而實(shí)現(xiàn)危險(xiǎn)廢物中資源的回收再利用。

危險(xiǎn)廢物的資源化處置方式可以在保護(hù)和改善環(huán)境的同時(shí)提高資源的利用率，實(shí)現(xiàn) 經(jīng)濟(jì)效益、社會(huì)效益、環(huán)境效益的共贏，未來必將成為危廢處置利用行業(yè)優(yōu)先倡導(dǎo)的處 置方式。

3.2 危廢資源化的商業(yè)模式清晰

（1）產(chǎn)業(yè)鏈

危廢資源化產(chǎn)業(yè)鏈主要包括三個(gè)環(huán)節(jié)。產(chǎn)業(yè)鏈上游主要為產(chǎn)廢企業(yè)，包括金屬電鍍 行業(yè)企業(yè)、電器電子制造業(yè)企業(yè)、有色金屬冶煉企業(yè)等；產(chǎn)業(yè)鏈中游為危廢資源化利用 企業(yè)，由于危廢中金屬品位低、雜質(zhì)含量高，直接提純效率低，目前主要分為前端初步 資源化企業(yè)和后端深度資源化企業(yè)兩個(gè)環(huán)節(jié)；產(chǎn)業(yè)鏈下游為有色金屬利用企業(yè)。

（2）盈利模式

由危廢資源化產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)行的過程可以了解，危廢資源化企業(yè)的收入主要包括兩部分。 第一部分為初步資源化企業(yè)收取的由產(chǎn)廢企業(yè)支付的危廢處置費(fèi)；第二部分為深度資源 化企業(yè)提純、銷售有色金屬后賺取的差價(jià)。

目前，由于初步資源化公司產(chǎn)能相對(duì)充足，對(duì)于穩(wěn)定、含金屬資源豐富的危廢需求 較高，導(dǎo)致行業(yè)競爭激烈，危廢處置費(fèi)價(jià)格波動(dòng)較大，初步資源化企業(yè)盈利受擠壓明顯。 產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋初步資源化和后端深度資源化成為企業(yè)增強(qiáng)競爭力的趨勢。前后端協(xié)同后， 企業(yè)競爭力增強(qiáng)，企業(yè)收入即包含處置費(fèi)收入以及金屬資源銷售兩部分。

3.3 危廢資源化的內(nèi)生需求旺盛

3.3.1 危廢市場規(guī)?？焖僭鲩L

隨著我國經(jīng)濟(jì)以及工業(yè)生產(chǎn)的快速發(fā)展，我國危廢的產(chǎn)量也持續(xù)提升。危廢產(chǎn)生地域與該地區(qū)的工業(yè)總量和發(fā)展水平也密切相關(guān)。根據(jù)《2020 年全國大、中城市固體廢物污染環(huán)境防治年報(bào)》，2019 年，山東、江蘇、浙江工業(yè)危廢產(chǎn)量約達(dá) 680 萬噸、620 萬噸和 420 萬噸，位列全國大中城市危廢產(chǎn)量的前三名，廣東、四川、湖南、 廣西、陜西等地危廢產(chǎn)量也居全國前列，位處南部、西部的云南、新疆，東北的吉林、 遼寧，危廢產(chǎn)量也相對(duì)巨大。

我國重點(diǎn)產(chǎn)廢行業(yè)區(qū)域集中分布特點(diǎn)較為明顯，華東地區(qū)產(chǎn)廢量巨大。以廣東省為 例，由于通信設(shè)備、計(jì)算機(jī)及其他電子設(shè)備制造業(yè)的集中，廣東省產(chǎn)廢量最大的兩類危 廢分別為含銅廢物（HW22）及表面處理廢物（HW17），均為含金屬資源的危廢，處置 利用方式以資源化利用為主。

3.3.2 許可產(chǎn)能快速增長但利用率不足

《兩高司法解釋》的出臺(tái)及升級(jí)，促進(jìn)了危廢處置需求快速增長。同時(shí)，自 2013 年以來，核準(zhǔn)產(chǎn)能呈同步快速增長狀態(tài)，處置產(chǎn)能加快建設(shè)。我國各省危廢資質(zhì)許可規(guī)模分布情況與各省產(chǎn)廢量分布情況基本一致。根據(jù)《2020 年全國大、中城市固體廢物污染環(huán)境防治年報(bào)》，三大產(chǎn)廢大省山東、江蘇、浙江的許 可資質(zhì)數(shù)量也位于全國前三名；湖南、廣東、河南、云南等位列 4-7 名。

一方面，危廢產(chǎn)出與實(shí)際核準(zhǔn)處理產(chǎn)能存在區(qū)域與類別存在錯(cuò)配，同時(shí)存在核準(zhǔn)處理產(chǎn)能分散，單個(gè)企業(yè)可處理類型廣泛但關(guān)鍵廢物處置總產(chǎn)能有限的問題，導(dǎo)致大量核準(zhǔn)產(chǎn)能無法使用而被荒廢；另一方面，部分新核準(zhǔn)產(chǎn)能仍處于調(diào)試與爬坡階段，導(dǎo)致我國目前危廢處置產(chǎn)能利用率明顯不足。

3.4 行業(yè)壁壘高筑，優(yōu)質(zhì)企業(yè)將明顯受益

（1）行業(yè)準(zhǔn)入及產(chǎn)能審批困難

由于危險(xiǎn)廢物對(duì)于環(huán)境的危害性極大，處置不當(dāng)極易造成二次污染，國家對(duì)于行業(yè)管控嚴(yán)格。目前，取得準(zhǔn)入資質(zhì)困難，新項(xiàng)目經(jīng)營許可獲得周期也較長，從許可申請(qǐng)到最后落地投產(chǎn)需要經(jīng)歷較長時(shí)間，同時(shí)特定品類許可產(chǎn)能有限。準(zhǔn)入及產(chǎn)能審批困難為行業(yè)內(nèi)優(yōu)質(zhì)企業(yè)創(chuàng)造了良好發(fā)展條件，行業(yè) 內(nèi)零散產(chǎn)能并購整合也將持續(xù)進(jìn)行。

（2）核心技術(shù)能力及資金實(shí)力要求高

危險(xiǎn)廢物相關(guān)業(yè)務(wù)呈現(xiàn)資質(zhì)管控嚴(yán)格、行業(yè)準(zhǔn)入門檻高、區(qū)域性強(qiáng)的特點(diǎn)。危廢處 理需求的持續(xù)增長，與落后的產(chǎn)能供給矛盾日益劇烈，這也為我國危廢處置行業(yè)發(fā)展提 供了廣闊的市場空間。當(dāng)前危廢資源化市場仍存在“散、小、弱”的普遍特征，而這也 為優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)展提供了優(yōu)質(zhì)環(huán)境。未來具有規(guī)模優(yōu)勢、技術(shù)優(yōu)勢、管理優(yōu)勢的優(yōu)質(zhì)資源 化企業(yè)將受益明顯，產(chǎn)能整合并購將持續(xù)進(jìn)行，行業(yè)集中度逐步提升。

4 污水資源化

4.1 區(qū)域水資源短缺

北方地區(qū)水資源短缺問題突出。我國南北方水資源差異巨大，2019 年全國用水總量為 6021 億立方米，同比增加 0.09%。其中地表水源供水量 4982 億立方米，地下水源供水量 934 億立方米，其他水源供水量 104 億立方米。從分地區(qū)數(shù)據(jù)看，京津冀地區(qū)人均水資源量顯著低于全國平均水平。 2011-2020 年，我國水資源總量整體呈現(xiàn)波動(dòng)變化的趨勢，與此同時(shí)，人均水資源量也 處于不穩(wěn)定狀態(tài)，2020 年為 2193.2 立方米/人。按照國際公認(rèn)的標(biāo)準(zhǔn)，我國處于輕度缺 水的狀態(tài)(人均水資源量低于 3000 立方米)。

4.2 水資源價(jià)值重估驅(qū)動(dòng)污水資源化

水價(jià)是水資源價(jià)值的體現(xiàn)，也是建立污水資源化商業(yè)模式的前提。污水資源化的潛 在市場空間取決于各類水源成本的比較。華北地區(qū)自然水資源最為匱乏，除了本區(qū)域的 地表水和地下水資源外，華北地區(qū)的水資源補(bǔ)充方式是南水北調(diào)、再生水（污水資源化）。 華北地區(qū)水資源價(jià)值最高，工商業(yè)水價(jià)、行政事業(yè)水價(jià)最接近于各類水源供應(yīng)的成本線。 因此，華北地區(qū)是最有可能建立污水資源化商業(yè)模式的區(qū)域，也是發(fā)展?jié)摿ψ畲蟮氖袌觥?/p>

南水北調(diào)?！澳纤闭{(diào)工程”分東、中、西三條線路，供水區(qū)域?yàn)楹幽?、河北、?京、天津四?。ㄊ校?。南水北調(diào)工程主要解決我國北方地區(qū)，尤其是黃淮海流域的水資 源短缺問題，規(guī)劃區(qū)人口 4.38 億人，調(diào)水規(guī)模 448 億立方米。工程規(guī)劃的東、中、西線 干線總長度達(dá) 4350 公里。東、中線一期工程干線總長為 2899 公里，沿線六省市一級(jí)配 套支渠約 2700 公里。截至 2020 年 11 月 1 日，南水北調(diào)中線一期工程超額完成水利部 下達(dá)的 2019～2020 供水年度水量調(diào)度計(jì)劃，向工程沿線河南、河北、北京、天津四省 市供水 86.22 億立方米，為年度水量調(diào)度總計(jì)劃的 117%。

再生水是指廢水或雨水經(jīng)適當(dāng)處理后，達(dá)到一定的水質(zhì)指標(biāo)，滿足某種使用要求， 可以進(jìn)行有益使用的水。城市污水資源化就是將污水進(jìn)行二級(jí)處理后，再經(jīng)深度處理作 為再生資源回用到適宜的位置。再生水可用于園林綠化、城市非飲用水、工業(yè)、地下水 回灌等領(lǐng)域。國內(nèi)污水處理工藝超過 20 種，應(yīng)用較多的是氧化溝工藝、A2/O 工藝、傳 統(tǒng)活性污泥法工藝、SBR 工藝、A/O 工藝、膜法水處理工藝等。每種方法在“水質(zhì)-成 本”的平衡方面有所不同。

4.3 再生水技術(shù)路徑不斷演進(jìn)

污水處理技術(shù)主要是生物法技術(shù)，分為活性污泥法和生物膜法。活性污泥法是對(duì)污 水和微生物群混合培養(yǎng)形成活性污泥，利用活性污泥的生物吸附作用分解去除污染物質(zhì)。 生物膜法技術(shù)的原理是利用附著、包裹于某些固體載體表面的微生物形成生物膜，對(duì)水 中的有機(jī)污染物、氮等進(jìn)行處理。

早期的生物膜法雖然具有生物量高、凈化效果好等特點(diǎn)，但是由于其水壓負(fù)荷和有 機(jī)負(fù)荷低，在大型污水處理項(xiàng)目的應(yīng)用受到限制。而且，早期膜組成本較高，且在較短 時(shí)期后需要更換，單位水處理成本高，使用范圍受限。隨著技術(shù)和裝備的進(jìn)步，MBR 生物膜法的應(yīng)用范圍越來越廣泛，設(shè)備成本和單位投資成本也在降低。而且，MBR 工 藝有個(gè)鮮明的特點(diǎn)是單位占地面積小，適用于土地成本高昂的區(qū)域。

4.4 污水處理提標(biāo)改造

雖然我國污水處理率已處于較高水平，但出水水質(zhì)仍有提升空間。與再生水的商業(yè)邏輯不同，污水提標(biāo)改造是政策驅(qū)動(dòng)。2015 年以來，各級(jí)政府出臺(tái) 了一系列的水治理政策，其中很多內(nèi)容對(duì)污水提標(biāo)改造提出了具體要求。從單位改造投 資額推算，污水提標(biāo)改造市場的潛在容量大。

4.5 “十四五”城鎮(zhèn)污水處理及資源化利用規(guī)劃出臺(tái)

《規(guī)劃》明確到 2025 年，基本消除城市建成區(qū)生活污水直排口和收集處理設(shè)施 空白區(qū)，全國城市生活污水集中收集率力爭達(dá)到 70%以上；城市和縣城污水處理能力基 本滿足經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展需要，縣城污水處理率達(dá)到 95%以上；水環(huán)境敏感地區(qū)污水處理基 本達(dá)到一級(jí) A 排放標(biāo)準(zhǔn)；全國地級(jí)及以上缺水城市再生水利用率達(dá)到 25%以上，京津 冀地區(qū)達(dá)到 35%以上，黃河流域中下游地級(jí)及以上缺水城市力爭達(dá)到 30%；城市污泥無 害化處置率達(dá)到 90%以上。

《規(guī)劃》提出“十四五”時(shí)期著力推進(jìn)城鎮(zhèn)污水處理基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，補(bǔ)齊短板弱 項(xiàng)。一是補(bǔ)齊城鎮(zhèn)污水管網(wǎng)短板，提升收集效能。新增和改造污水收集管網(wǎng) 8 萬公里。 二是強(qiáng)化城鎮(zhèn)污水處理設(shè)施弱項(xiàng)，提升處理能力。新增污水處理能力 2000 萬立方米/日。 三是加強(qiáng)再生利用設(shè)施建設(shè)，推進(jìn)污水資源化利用。新建、改建和擴(kuò)建再生水生產(chǎn)能力 不少于 1500 萬立方米/日。四是破解污泥處置難點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)無害化推進(jìn)資源化。新增污泥 無害化處理設(shè)施規(guī)模不少于 2 萬噸/日。《規(guī)劃》對(duì)污水處理及資源化利用設(shè)施建設(shè)提出 細(xì)化的技術(shù)要求。

5 基礎(chǔ)設(shè)施公募 REITs

放眼全球，REITs 起源于美國，后發(fā)展到澳大利亞、日本、新加坡、香港等 40 多 個(gè)國家和地區(qū)。從誕生到現(xiàn)在的近 60 年里，基礎(chǔ)資產(chǎn)從商業(yè)物業(yè)逐步拓展到了交通、 能源、零售、醫(yī)療等領(lǐng)域，全球資產(chǎn)管理規(guī)模已超過 2 萬億美元。

我國基礎(chǔ)設(shè)施公募 REITs 的推出對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展意義重大，可以幫助企業(yè)快速回籠 資金，盤活存量資產(chǎn)，給市場注入新動(dòng)能。此外，降低了投資者參與不動(dòng)產(chǎn)投資的門檻， 具有流動(dòng)性較高、收益相對(duì)穩(wěn)定、安全性較強(qiáng)等特點(diǎn)。

5.1 美國 REITs 市場發(fā)展

美國從 20 世紀(jì) 60 年代開始發(fā)展 REITs，市場已相對(duì)成熟。美國政府為刺激房地產(chǎn) 發(fā)展，在 20 世紀(jì) 60 年代推出首批 REITs 產(chǎn)品。20 世紀(jì) 60-90 年代為初步發(fā)展時(shí)期， REITs 在美國一系列財(cái)政政策刺激下快速發(fā)展。2008 年金融危機(jī)之前，機(jī)構(gòu)貨幣管理人 開始投資 REITs，房地產(chǎn)的公開證券化趨勢確立，標(biāo)志著 REITs 到達(dá)發(fā)展高峰期。金融 危機(jī)之后，受益于股票市場繁榮，REITs 市場在短暫的低迷期后重回走勢。

5.2 我國基礎(chǔ)設(shè)施公募 REITs 啟航

我國基礎(chǔ)設(shè)施公募 REITs 是指依法向社會(huì)投資者公開募集資金形成基金財(cái)產(chǎn)，通過 基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)支持證券等特殊目的載體持有基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，由基金管理人等主動(dòng)管理運(yùn) 營上述基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，并將產(chǎn)生的絕大部分收益分配給投資者的標(biāo)準(zhǔn)化金融產(chǎn)品。按照 規(guī)定，我國基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 在證券交易所上市交易。

5.3 我國基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 發(fā)展意義

5.3.1 基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)新型投融資模式

目前，我國部分產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的基礎(chǔ)設(shè)施短板仍然較為突出，仍然迫切需要統(tǒng)籌布局建 設(shè)一批健全、高效、可持續(xù)的新型基礎(chǔ)設(shè)施，而基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)離不開資金的支持。

我國發(fā)展基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的前期，主要以城投公司、地方債為主要融資方式，后因地 方政府資產(chǎn)負(fù)債率過高而受到限制。PPP 主要是為解決基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金來源而進(jìn)行的 投融資模式創(chuàng)新，但是由于在具體實(shí)施階段中，重建設(shè)而輕運(yùn)營、重增量而輕存量等問 題，目前仍處于規(guī)范階段。作為積極財(cái)政政策工具，專項(xiàng)債有力支撐了近幾年基礎(chǔ)建設(shè) 投資的發(fā)展，但是今年以來專項(xiàng)債邊際增量大幅減少，對(duì)于基建投資發(fā)展缺乏有力支撐。

在此背景下，REITs 作為一種新型投融資模式，將會(huì)為未來基建發(fā)展注入新的動(dòng)力。 相對(duì)于以往的投融資模式，基礎(chǔ)設(shè)施公募 REITs 更加市場化，同時(shí)有望帶來對(duì)于底層資 產(chǎn)的價(jià)值重估。

5.3.2 企業(yè)發(fā)展新動(dòng)能

基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 作為一種新的投融資模式，不僅為政府發(fā)展基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)提供了新 的資金來源支持，對(duì)于企業(yè)自身發(fā)展也有諸多幫助。

一方面，公司通過發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施公募 REITs 可以以資產(chǎn)證券化的方式降低公司的資 產(chǎn)負(fù)債率，實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)運(yùn)營，提高股東權(quán)益報(bào)酬率；同時(shí)，公司融得的資金可以幫助公 司減少基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的資金壓力，資金充裕后公司將有更多的資金投入到關(guān)鍵技術(shù)研發(fā) 以及生產(chǎn)運(yùn)營環(huán)節(jié)，從而形成正向循環(huán)不斷促進(jìn)公司長遠(yuǎn)發(fā)展。

就 REITs 底層資產(chǎn)的項(xiàng)目公司而言，上市發(fā)行類似于子公司的分拆上市。一方面， 與母公司分離后，項(xiàng)目公司往往會(huì)獲得市場更準(zhǔn)確、遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于母公司的市場定價(jià)，另一 方面，子公司層面的經(jīng)營管理會(huì)更加獨(dú)立，公司治理以及激勵(lì)制度往往更加市場化、更 加完善，同樣會(huì)形成正向循環(huán)，促進(jìn)子公司不斷發(fā)展，從而進(jìn)一步提高子公司的市場價(jià)值。

5.4 基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 風(fēng)險(xiǎn)-收益

公募 REITs 兼具權(quán)益類資產(chǎn)和債券類資產(chǎn)的特征，其收益來源包括高比例分紅和資 本利得兩部分。一方面，公募 REITs 可以像股票一樣在二級(jí)市場交易，獲得交易的溢價(jià)； 同時(shí)，基礎(chǔ)設(shè)施公募 REITs 有明確的規(guī)定，收益分配比例不低于基金年度可供分配金額 的 90%，每年有望獲得高比例的分紅。當(dāng)然，在獲得收益的同時(shí)，投資公募 REITs 也有 相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。既有交易價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，也有經(jīng)營不及預(yù)期，現(xiàn)金流和分紅降低的風(fēng)險(xiǎn)。

5.5 公募 REITs 前景展望

基礎(chǔ)設(shè)施公募 REITs 作為國內(nèi)新型的金融資產(chǎn)，備受市場關(guān)注。從 REITs 發(fā)展動(dòng)力 角度看，基礎(chǔ)設(shè)施公募 REITs 既是投融資模式創(chuàng)新，也是企業(yè)經(jīng)營管理改革的抓手，更 是資產(chǎn)價(jià)值重估的方式。從供給角度看，基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 項(xiàng)目發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)高，審批嚴(yán)格， 底層資產(chǎn)質(zhì)量佳。從需求角度看，REITs 具有投資價(jià)值，是重要的投資工具。與不動(dòng)產(chǎn) 投資、類 REITs 資產(chǎn)證券化產(chǎn)品、債券（公司債、永續(xù)債）、股票等投資工具相比，公 募 REITs 的投資價(jià)值有其鮮明特點(diǎn)。估值定價(jià)方面，基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 適用現(xiàn)金流折現(xiàn)的 估值方法，同時(shí)需要考慮凈現(xiàn)金分派率、交易折價(jià)和溢價(jià)等因素。